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许小年:看到希望

2015-11-02
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转自公众号:正清评论

作者:中欧国际工商学院经济学、金融学教授许小年

 

    秋天随企业家代表团访问德国,在两个会议上听到同样的消息:今年中国企业在德收购案个数创历史新高,虽然金额数量仍远低于德国企业在华投资。据德方分析,收购的意图一为获取技术,二是进入欧洲市场。

    近期和国内企业交流,也感觉到企业的关注点正从宏观政策转向了微观的技术与创新。制造业急欲了解“工业4.0”的内容,尽管到目前为止,口号的发布者——德国也未向世人展示值得参考的具体细节。焦虑和求变的气氛不只存在于制造业,房地产商在千方百计地去库存,开发由地产延伸的服务项目,尽可能地轻资产运营。 
    从这些不同以往的迹象中,笔者看到了中国经济的希望。

    自去年始,中国经济的增长速度明显放缓,这是政府主导的投资驱动增长模式之必然结果。这个模式的不可持续性不仅在于政府资源的有限,更重要的是投资的边际收益递减,也就是投资越多,单位新增投资的效益越低。

    投资形成产能,产能越大,产品价格越低,企业的利润就越低,这就是投资边际收益递减以及企业经营困难的原因。当前除了行政垄断行业,到处都是过剩产能,生产者价格指数PPI已经连续14个季度负增长(见图1)。在这样的情况下,企业哪里还敢再投资?只有不计成本和收益的政府或国企项目还在进行中。由于不讲效益,这类投资对经济增长的贡献并不显著,而且会越来越弱。

 


                                    图1、生产价格指数通缩

                                    (数据来源: CEIC

 

    如何解决投资效益低下的问题?当前市场上流行一种观点,认为企业资金链紧张,实际利率高企,有必要进一步降息降准。如果对企业运营和银行业务稍有了解的话,即知高利率是企业经营困难的结果,而不是原因。一方面,产品价格的下降减少了企业的收入;另一方面,成本特别是人工成本呈现出刚性上涨。两面夹击之下,企业的现金短缺,引起银行的警觉,担心出现坏账,银行收缩信贷规模,提高借贷标准,令企业雪上加霜,形成恶性循环。这时企业只能从非正规渠道获得融资,紧迫的信贷需求大幅推高市场利率。

    可见放松银根的政策建议是因果倒置,开错了药方。众所周知,市场信贷利率等于无风险的基准利率加上由企业违约概率决定的风险溢价,央行减息只能降低基准利率,而对企业的风险溢价无能为力,这也是为什么货币供应一松再松,而银行照样惜贷、企业仍然缺钱的缘由。当然,低息也有受益者——享受类主权信用的政府投资公司和国有企业,低息刺激了它们的信贷需求,进一步挤占了民间的信贷资源,促使市场利率上升。高利率从本质上讲是个微观而非宏观问题,反映了经济下行期间企业违约风险的增加,这时强压银行给企业放贷,是不懂经济和金融的表现,是对民众银行存款和国家金融安全的不负责任。

    笔者曾戏称货币扩张是“给阳痿病人松裤腰带”,病根是肾虚,要治愈就得补肾。补药不是鸡血、伟哥,一时的刺激长期看都是泻药。经济和企业相同,治疗之术在于先去病灶,病灶就是过剩产能,对应在金融体系中就是银行的坏账和股市的低迷。主张货币松宽者说输血仍有必要,以此保证手术的顺利进行。殊不知病人一旦输血就拒绝手术,得过且过,人性向来如此,说理没用,到头来这一关还是过不去,输血的结果仅仅是增加尸体的重量,以及搬运和埋葬的成本。

    去产能就要放手让市场力量发挥作用,该倒的企业让它倒,该关的应该坚决地关,关掉一家就少一块产能,给能活下去的留出更大的呼吸空间。活着的借此机会扩大规模和市场份额,提高行业集中度,一来争取市场定价权,扭转PPI不断下降的颓势,二来从增加的收入中拨出更多的资金,投入到研究与开发,努力提高产品的技术含量和产品推出的速度,目的同样是获得某种程度的市场定价权。

    有定价权就有利润,有利润就可以研发,有研发则有新产品,有新产品就能吸引消费者,有消费需求企业就有了定价权。如此形成良性循化,企业和经济有望走出刺激投资-过剩产能-价格下降-企业经营困难-再刺激-更多过剩产能……的恶性循环。企业经营状况好转,银行才敢放贷,政府才有税收,社会才有就业,工资才能提高,政府政策的着眼点因此应该是企业,而不是印钞票、炒股票,也不是消费、投资、外需三驾马车。

    就现阶段而言,企业进入上述良性循环的瓶颈制约因素是研发与创新,这也是为什么如此多的中国企业将目光投向了海外,视海外并购为快速建立研发体系和快速提高技术水平的捷径。虽然并购之路可能不如想象的那样平坦,毕竟企业已经意识到了路在何方,而且也已经出发上路。这,就是希望。

    只要官员不再热衷那些不着边际的规划,不再制造更大的泡沫;只要学者不再以治国平天下的情怀空谈裤腰带的松紧;只要企业不再盼望政策的刺激和政府的救援;中国的企业和经济就有希望。笔者坚信这一点。至于GDP到底增长多少,让能说清楚的人去说吧,基层经济的活力、企业的活力是一切之根本,是我们的希望之所在。

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